라인하트 경고: 미국에 존재하는 신흥 금융 시장의 거대 부채 문제

서브프라임 버블이 터진 지 10년이 지난 지금, CLO=대출채권담보부증권 시장이 그 자리를 꿰차는 중인 것 같다. 금융 자산의 공급 확대에 중점을 둔 세계 경제는 시장 참가자와 정책 입안자들을 모두 '두더지 잡기' 글로벌 게임에 끌고 들어갔다.

2018년 상당 기간 금융 관련 보도 매체에서 거듭 등장하는 주제는 신흥시장 자산 등급의 위험성 급증이었다. 물론 신흥 경제라고 할 때 그 집단의 구성은 매우 다양하다. 그러나 그들의(신흥 경제의) 국채 수익률이 눈에 띄게 증가했는데, 이는 경기가 악화하고 있다는 일반적인 인식 속에서 해당(신흥) 시장에 대한 자본 유입이 감소했기 때문이다.

역사적으로 미국의 고수익 회사채와 고수익 신흥 시장 국체 사이의 관계는 공고한 순행관계를 유지하고 있다. 사실 고수익 미국 회사채는 미국 경제 내부에서 존재하는 신흥 시장이었다(이를 USEM=미국의 신흥시장 부채라고 부르기로 한다). 그런데 올해 들어 둘 사이(고수익 미 회사채와 신흥 시장 국체 사이가) 진로가 서로 역행하는 모습을 보인다<표 1 참조>. 미국 회사채 수익률과 신흥 시장 국체 수익률의 동반 상승이 실패했다.

이런 차이가(상호 역행이) 벌어지는 이유는 무엇인가?

• 금융 시장에서 신흥 시장 채권의 투자 리스크가 과대평가되었는가? 즉 신흥 시장 수익률이 "너무 높다"라는 건가?
• 아니면 저등급 미국 기업의 리스크가 저평가되고 있는가? 다시 말해 미국의 신흥시장 수익률이 너무 낮은가? (역주: 수익률과 위험성을 정비례)

미국 금리, 미국 달러화 강세, 세계 원자재 가격 등 글로벌 요인과 일부 대형 신흥 시장을 좀먹고, 특정 국가의 경제 및 정치 발전에 역행하는 여러 요인의 현재 추세와 주기를 종합해 볼 때 나는 후자 쪽이 맞는 해석이라고 본다.

세계적으로 여전한 저금리 환경 속에서 끊임없이 수익률 추구를 하다 보니 미국의 신흥 채권 시장 내에서 CLOs=대출채권담보부증권이란 형태의 상대적으로 새롭고 매력적인 수익원이 발견되었다. SIFMA=미국 증권산업금융시장협회에 따르면 '전통적인' 고수익 회사채 신규 발행은 2017년 정점을 찍으면서, 2018년 1~11월 기준으로 전년 동기 약 35% 정도 크게 줄었다. 신규 발행 활동이 대출채권담보부증권 시장으로 넘어가면서 거의 매일 최고치를 경신하고 있다. 아울러 해당 시장의 미회수 증권은 급증했다. (CLO 발행 건수를 가늠할 수 있는 지수인) ‘S&P/LSTA 미국 레버리지 론 100 인덱스’는 2012년 최저치(도표 2 참조)에서 12월 초 약 70% 증가세를 보였고, 2018년 발행은 사상 최고치를 경신했다. 신흥 시장의 전문 용어를 빌리자면 미국의 신흥 채권 시장이 대규모 자본 유입을 견인하고 있다.

이들 대출채권담보부증권은 10년 전 서브프라임 위기의 토대를 제공한 주택담보대출(CDO=부채담보부증권)과 비슷한 점이 많다.

호황기에 은행은 대출을 패키지로 묶어 대차대조표상 리스크를 덜어낸다. 일정 시간에 걸쳐 은행이 그 후과를 감당할 필요가 없기 때문에 이는 불량 대출의 급증을 부채질 할 수 있다.

마찬가지로 CLO=대출채권담보부증권을 발행할 때 (주거래 은행이) 차입 기업을 물색해 기업체를 한데 묶어서 채권을 발행하기 때문에 볼륨이 커지고 채권의 위험성이 낮아지는 것처럼 보인다. 다만 이는 차입자에 대한 신용도 기준이 낮아지는 것을 의미한다. 전체 발행 건수 중에 (부정적 전망이 딸린) ‘B-’ 등급 이하 기업을 말하는 ‘가장 취약한 연결고리(Weakest Links)’가 차지하는 비중은 2013~2015년에 급증했다. 저신용 차입자에서 발생한 신규 발행뿐만 아니라 채권 증서상의 covenant=커버넌트=투자자 보호 서약(계약 조건 준수를 담보하는 조항, 따라서 채무불이행 위험을 최소화할 목적도)도 덩달아 느슨해졌다. 커버넌트 라이트(투자자 보호 서약을 간소화한) 채권 발행도 증가하고 있고, 현재 (채권회수가 않된) 미지급 분량의 80%가 커버넌트 라이트에 해당한다.

주택담보부증권의 전성기 때처럼 "자본 유입 문제"나 자본유동 주기에서 '노다지' 국면이 연상될 만큼 이런 형태의 채권(부채)에 대한 투자자 수요가 엄청나다. 시간과 장소를 달리하면서 지금까지 반복된 패턴에 따르면, 이런 금융위기의 씨앗은 항상 ‘(악성 대출이 생성될 당시인) 좋은 시절’에 뿌려진다. 미국 경제가 거의 혹은 완전 고용 상태이니만큼 요즘이 바로 좋은 시기다.

과거 경험상 자본 유입이 급증하면 대게 그 끝이 좋지 않다.여러 요인에 따라 호경기에서 불경기로 전환될 수 있다. 기업의 경우 부채 수준이 높아짐에 따라 채무불이행 발생 확률, 담보물 가치 하락(예: 미국 셰일 산업의 경우 유가), 주식 가격 하락 등이 나타난다. 세가지 채무불이행 리스크의 원천이 모두 현저해짐에 더해 신뢰성 있는 보증도 결여되고, CLO=대출채권담보부증권 시장은(다른 많은 시장도 마찬가지로) 채권 대량회수 사태에 취약해졌다. 왜냐하면 주요 플레이어들이 약한 규제를 받는 그림자 금융 기관이기 때문이다.

그리고 오래전부터 잘 알려진 그림자 금융에 대한 우려가 있는데, 곱씹어 볼 우려 사항으로는 그림자 금융의 중요성 증대와 다른 금융 부문과의 불투명한 유착관계가 있다. 물론, 은행이 아닌 자본 시장을 통하는 (공채·사채 등 채권 발행에 의한 자금 조달하는) 채권 금융의 장점도 거론되고 있다. 말하자면 재(再)융자, 부실채권 정리에 따른 충격이 2008~2009에 금융 위기 당시 발생했던 정도로 실물경제에 대한 신용 채널을 훼손하지는 않는다는 얘기다. 더욱이 주택담보부증권(CDO)의 경우(그리고 일반 주택시장)와 비교하면, 가계 대차대조표상의 익스포저 규모가 기업 부채 시장의 것과 비교해서 차원이 다르다.

서브프라임 거품이 터진 지 10년이 지난 지금, 새로운 거품이 자리를 잡고 있는 것 같다. 리카르도 카발레로, 엠마누엘 파르히, 피에르 올리버 구린차스가 적절히 규정했듯 이는 "두더지 게임"이라는 현상이다. 금융 자산의 공급 확대에 전도된 세계 경제로 인해 우리는 다음 거품이 어디서 튀어나올지 기다리는 글로벌 게임판에 끌려 들어갔다.

2007년 이전에도 몇몇 선진 시장에서 동시다발적인 주택 시장 붐이 일었듯이 CLO=대출채권담보부증권이 유럽에서 인기를 끌고 있다. 유럽 시장에서 발행된 CLO에 대한 투자자들의 수요가 급증하면서 신규 채권 발행이 급증했다(2018년에 거의 40% 증가). 일본 은행들이 필사적으로 높은 수익률을 추구하면서 구매자 수도 증가했다. 전염성이 있는 금융 네트워크는 이미 갖춰져 있다. 판이 깨지느냐가 문제다.

포와로 탐정의 번역 © 무단복제나 전재를 금지합니다

원문 보기: Reinhart Warns: The Biggest Emerging Market Debt Problem Is In America

중국 젊은이들 빚에 취해 흥청망청=조부모 지하에서 통곡

중국 젊은이들은 자신의 사회적 신용 점수 이상으로 더 걱정해야 할 것이 있을는지 모른다. 월스트리트저널에 따르면 중국의 젊은 세대들은 술 취한 선원들처럼 빚더미에 올라앉아 있다.

그리고 월스트리트저널의 기자 스텔라 이판 시, 샨 리, 줄리 베르나우는 이러한 소비 증가가 중국 경제가 좋은 시절에 나타난 것일 수 없다고 전한다.

이전 세대들은 사회 안전망이 취약한 격동기 경제에서 자라난 세월의 산물이라 근검절약하는 사람들이지만, 1990년에서 2009년 사이에 중국에서 태어난 3억 3천만 명 이상의 사람들은 전자기기, 오락, 여행 등에 아낌없이 소비하는 등 미국인과 상당히 유사하게 행동한다. -월스트리트저널

그 결과는? 중국 경제는 트럼프 덕분에 주로 관세 주도의 경기 둔화 압력을 겪는, 말하자면 결정적인 시기에 다변화 필요성이 절실히 제기되고 있다. 보도로는 지출 과잉(과소비)의 수혜자는 알리바바 그룹, 텐센트 홀딩스, 그리고 다른 기술 집약형 회사들을 포함한다.

서구 사람들이 많이들 알듯이 (과소비의) 부정적인 측면은 지난 몇 년 동안 중국 젊은이들이 차입금으로 물건을 구매했기 때문에 가계부채가 증가한다는 것이다. "가계부채가 증가하니만큼 일부 경제학자들은 중국의 전반적인 부채 부담이 통제 불가 상태가 되어 중국의 성장에 부담이 될 수 있다고 우려하고 있다."라고 월스트리트저널은 전한다.

폴크스바겐 그룹 시장조사 및 고객정보부장 저우야의 진술로는 중국 자동차 구매자 중 거의 4분의 1이 30대 미만이 차지하며, 이 수치는 2025년까지 약 60% 수준으로 증가할 것으로 예상된다. 그는 해당(자동차) 회사는 인구통계학적 특성이(소비 연령층이) 회사의 성공에 결정적일 것이라고 덧붙였다.

불난 데 부채질하는 것은 대출자의 신용에 따라 최대 16%의 연이율을 부과하는 앤트 파이낸셜 서비스 그룹과 같은 단기 대출업자들이다.

2018년 중국에서 대출 추천 사이트 롱(Rong)360이 실시한 설문조사에 따르면 소비자 대출을 받은 응답자 중 절반 정도가 1990년 이후 출생자인 것으로 나타났다.

조사에 따르면 대부분은 여러 대출 업체에서 빌렸고 거의 3분의 1은 기존 부채를 상환하기 위해 다른 단기 대출을 받았다. 그들 중 거의 절반은 상환 기일을 지키지 못했다.

가장 인기 있는 대출 방법의 하나는 중국 알리페이 모바일 결제망이 내장된 한도거래(限度去來) 형태의 화베이 계좌다. 이 문제에 정통한 한 관계자는 "화베이는 2015년 4월 출범 이후 1조 위안, 즉 1,400억 달러 이상의 대출을 내줬다"라고 말했다. 알리페이의 모기업인 앤트파이낸셜은 화베이 관련 수치 공개를 거부했다.

중국 사람들이 파국을 피하기 위해선 가계 대출을 지속가능한 수준으로 통제해야 한다고 일부 이코노미스트들은 말한다. 최악의 경우 과소비와 정부 및 기업 부채는 경기 둔화를 증폭할 수 있다.

This is worth watching, as rapid growth in consumer credit is often a precursor to financial crises. pic.twitter.com/7MDNi1tunU

— robert cyran (@rob_cyran) August 29, 2019

제이피 모건에 따르면 중국의 국내 총생산 대비 가계부채 비율은 2010년 26%에서 2020년까지 61%에 달할 것으로 전망된다. 현재 이것은(가계부채 비율) 이탈리아와 그리스보다 높으며 젊은 중국 노동자들이 일자리를 잃거나 임금이 삭감되면 순식간에 완전한 위기로 접어들 수 있다. 그러나 현재 소비자 대출의 채무불이행 비율은 상대적으로 낮아 보인다.

당장 중국의 대학생 졸업 예상자가 830만이 넘으며, 10년 전만 하더라도 대학 졸업자가 약 600만이었고 1989년에는 16만5천 명에 불과했다. 불행히도 "자격을 갖춘" 신입 응시자의 과잉 때문인지 중국의 최대 고용주인 전자 상거래 회사 제이디 닷컴(JD.com)은 성장세가 정체함에 따라 일자리를 줄였다.

어디선가 들어본 얘기 아닌가?

2008년 금융위기 때 미국이 경험했듯이 성장이 둔화하면 부도율이 급속히 높아질 수 있다.

지금 세대는 "어려운 시절에 대한 관념이 없다."라고 홍콩 크레디트 스위스 이코노미스트 동 타오는 말한다. "소비자 신용융자 과열은 예외 없이 항상 검증 대상이 된다."라고 그는 말한다.

그는 젊은이 대상 주택담보대출 부채가 중국 경제 전반에 걸쳐 심화하는 문제라고 지적했다. 미납 주택담보 부채가 2012년 사사분기 1조1천억 달러에서 6월 현재 2조9천억 달러로 증가했다.

주택담보 대출은 중국의 중장기 대출의 대략 3분의 1 정도를 차지했는데, 이는 2012년에는 20%였던 것이 증가한 것이다.

중국 젊은이들의 낭비벽에 대한 월스트리트저널의 연구는 미국 아이들 경우와 매우 흡사하게 들린다. 일단, 우리는 빚쟁이 신세는 간신히 모면한 채 살아가는 리우 비팅을 만났다.

25세 리우 바팅은 자신의 봉급 전체를 매달 소진한다: 그녀는 상하이에서 마케팅 일을 하며 한 달에 10,000 위안을(1,400달러) 번다. 약 3분의 1은 월세를 내고, 나머지는 식료품과 바느질 취미, 외출, 음악, 그 밖의 물건값으로 나간다. 지금까지 그녀는 빚쟁이가 되는 것을 면했다.

최근까지 그녀의 월간 지출처 가운데 하나는 월 70달러의 의류 대여 구독권이었다. 그녀는 "특이한 옷을 많이 입어볼 수 있어 좋아한다"고 말한다. 그녀는 위챗 계정에서 화장품 브랜드를 발견하는데, (위챗이) 추천하는 상품을 따라가다 보면 그 중 상당수가 현지 제품이다.

“우리 부모님 세대에게는 괜찮은 직장, 안정적인 직장을 구하는 것으로 충분하다. 그리고 그들이 할 일은 돈을 절약하고, 집을 사고, 아이를 양육하는 것이다."라고 그녀는 말한다. "우리는 돈을 소비의 수단으로 본다."

그녀 부모는 그녀에게 3년 동안 일하면서 얼마큼 저축을 했는지 반복해서 묻는다. "나는 '죄송해요. 아마도 전혀 모으지 못했어요.'라고 말한다. 내 친구 모두가 마찬가지다. 우리가 저축한 것은 없지만, 우리는 별로 개의치 않는다."

다음으로 24세 왕신유씨 사례인데, 그는 6장의 신용카드에 걸쳐 11,200달러의 빚을 지고 있다고 말한다. 왕 씨 빚은 대부분은 대학 재학 당시에 누적된 빚이다. 현재 그는 베이징 서점에서 매달 600달러 정도의 수입을 올리고 있는데, "그는 봉급 전체가 분할 빚보증으로 잡혀 있다."라며, 여전히 식비와 집세 지급은 신용에 의존하고 있다.

"때로는 신용카드로 다른 신용카드 빚을 돌려막고 있다."라고 월스트리트저널은 전한다.

한편 중국 부모들이 자녀 집 장만을 돕고 있다는 점도 크레디트스위스 그룹의 이코노미스트 타오 씨는 위험 신호로 보고 있다. 일본은 1980년대에 비슷하게 몇 대에 걸친 부동산 매입 사례를 경험했다. "때로는 3대가 함께 담보대출 비용 납부를 돕기도 한다."라며 시장이 과열되었다는 신호일 수 있다.

그 직후 일본 경제는 폭락하고 부동산 가격은 바로잡혔다.

중국에서 당신의 사회적 신용과 금융 신용이 바닥을 친다면 무슨 일이 일어날까?

중국 젊은이들은 자신의 사회적 신용 점수 이상으로 더 걱정해야 할 것이 있을는지 모른다. 월스트리트저널에 따르면 중국의 젊은 세대들은 술 취한 선원들처럼 빚더미에 올라앉아 있다.

그리고 월스트리트저널의 기자 스텔라 이판 시, 샨 리, 줄리 베르나우는 이러한 소비 증가가 중국 경제가 이같이 좋은 시절에 나타난 적이 없다고 전한다.

이전 세대들은 사회 안전망이 취약한 격동기 경제에서 자라난 세월의 산물이라 근검절약하는 사람들이지만, 1990년에서 2009년 사이에 중국에서 태어난 3억 3천만 명 이상의 사람들은 전자기기, 오락, 여행 등에 아낌없이 소비하는 등 미국인과 상당히 유사하게 행동한다. -월스트리트저널

그 결과는? 중국 경제는 트럼프 덕분에 주로 관세 주도의 경기 둔화 압력을 겪는, 말하자면 결정적인 시기에 다변화 필요성이 절실히 제기되고 있다. 보도로는 지출 과잉(과소비)의 수혜자는 알리바바 그룹, 텐센트 홀딩스, 그리고 다른 기술 집약형 회사들을 포함한다.

서구 사람들이 많이들 알듯이 (과소비의) 부정적인 측면은 지난 몇 년 동안 중국 젊은이들이 차입금으로 물건을 구매했기 때문에 가계부채가 증가한다는 것이다. "가계부채가 증가하니만큼 일부 경제학자들은 중국의 전반적인 부채 부담이 통제 불가 상태가 되어 중국의 성장에 부담이 될 수 있다고 우려하고 있다."라고 월스트리트저널은 전한다.

폴크스바겐 그룹 시장조사 및 고객정보부장 저우야의 진술로는 중국 자동차 구매자 중 거의 4분의 1이 30대 미만이 차지하며, 이 수치는 2025년까지 약 60% 수준으로 증가할 것으로 예상된다. 그는 해당(자동차) 회사는 인구통계학적 특성이(소비 연령층이) 회사의 성공에 결정적일 것이라고 덧붙였다.

불난 데 부채질하는 것은 대출자의 신용에 따라 최대 16%의 연이율을 부과하는 앤트 파이낸셜 서비스 그룹과 같은 단기 대출업자들이다.

2018년 중국에서 대출 추천 사이트 롱(Rong)360이 실시한 설문조사에 따르면 소비자 대출을 받은 응답자 중 절반 정도가 1990년 이후 출생자인 것으로 나타났다.

조사에 따르면 대부분은 여러 대출 업체에서 빌렸고 거의 3분의 1은 기존 부채를 상환하기 위해 다른 단기 대출을 받았다. 그들 중 거의 절반은 상환 기일을 지키지 못했다.

가장 인기 있는 대출 방법의 하나는 중국 알리페이 모바일 결제망이 내장된 한도거래(限度去來) 형태의 화베이 계좌다. 이 문제에 정통한 한 관계자는 "화베이는 2015년 4월 출범 이후 1조 위안, 즉 1,400억 달러 이상의 대출을 내줬다"라고 말했다. 알리페이의 모기업인 앤트파이낸셜은 화베이 관련 수치 공개를 거부했다.

중국 사람들이 파국을 피하기 위해선 가계 대출을 지속가능한 수준으로 통제해야 한다고 일부 이코노미스트들은 말한다. 최악의 경우 과소비와 정부 및 기업 부채는 경기 둔화를 증폭할 수 있다.

This is worth watching, as rapid growth in consumer credit is often a precursor to financial crises. pic.twitter.com/7MDNi1tunU

— robert cyran (@rob_cyran) August 29, 2019

제이피 모건에 따르면 중국의 국내 총생산 대비 가계부채 비율은 2010년 26%에서 2020년까지 61%에 달할 것으로 전망된다. 현재 이것은(가계부채 비율) 이탈리아와 그리스보다 높으며 젊은 중국 노동자들이 일자리를 잃거나 임금이 삭감되면 순식간에 완전한 위기로 접어들 수 있다. 그러나 현재 소비자 대출의 채무불이행 비율은 상대적으로 낮아 보인다.

당장 중국의 대학생 졸업 예상자가 830만이 넘으며, 10년 전만 하더라도 대학 졸업자가 약 600만이었고 1989년에는 16만5천 명에 불과했다. 불행히도 "자격을 갖춘" 신입 응시자의 과잉 때문인지 중국의 최대 고용주인 전자 상거래 회사 제이디 닷컴(JD.com)은 성장세가 정체함에 따라 일자리를 줄였다.

어디선가 들어본 얘기 아닌가요?

2008년 금융위기 때 미국이 경험했듯이 성장이 둔화하면 부도율이 급속히 높아질 수 있다.

지금 세대는 "어려운 시절에 대한 관념이 없다."라고 홍콩 크레디트 스위스 이코노미스트 동 타오는 말한다. "소비자 신용융자 과열은 예외 없이 항상 검증 대상이 된다."라고 그는 말한다.

그는 젊은이 대상 주택담보대출 부채가 중국 경제 전반에 걸쳐 심화하는 문제라고 지적했다. 미납 주택담보 부채가 2012년 사사분기 1조1천억 달러에서 6월 현재 2조9천억 달러로 증가했다.

주택담보 대출은 중국의 중장기 대출의 대략 3분의 1 정도를 차지했는데, 이는 2012년에는 20%였던 것이 증가한 것이다.

중국 젊은이들의 낭비벽에 대한 월스트리트저널의 연구는 미국 아이들 경우와 매우 흡사하게 들린다. 일단, 우리는 빚쟁이 신세는 간신히 모면한 채 살아가는 리우 비팅을 만났다.

25세 리우 바팅은 자신의 봉급 전체를 매달 소진한다: 그녀는 상하이에서 마케팅 일을 하며 한 달에 10,000 위안(1,400달러) 번다. 약 3분의 1은 월세를 내고, 나머지는 식료품과 바느질 취미, 외출, 음악, 그 밖의 물건값으로 나간다. 지금까지 그녀는 빚쟁이가 되는 것을 면했다.

최근까지 그녀의 월간 지출처 가운데 하나는 월 70달러의 의류 대여 구독권이었다. 그녀는 "특이한 옷을 많이 입어볼 수 있어 좋아한다"고 말한다. 그녀는 위챗 계정에서 화장품 브랜드를 발견하는데, (위챗이) 추천하는 상품을 따라가다 보면 그 중 상당수가 현지 제품이다.

“우리 부모님 세대에게는 괜찮은 직장, 안정적인 직장을 구하는 것으로 충분하다. 그리고 그들이 할 일은 돈을 절약하고, 집을 사고, 아이를 양육하는 것이다."라고 그녀는 말한다. "우리는 돈을 소비의 수단으로 본다."

그녀 부모는 그녀에게 3년 동안 일하면서 얼마큼 저축을 했는지 반복해서 묻는다. "나는 '죄송해요. 아마도 전혀 모으지 못했어요.'라고 말한다. 내 친구 모두가 마찬가지다. 우리가 저축한 것은 없지만, 우리는 별로 개의치 않는다."

다음으로 24세 왕신유씨 사례인데, 그는 6장의 신용카드에 걸쳐 11,200달러의 빚을 지고 있다고 말한다. 왕 씨 빚은 대부분은 대학 재학 당시에 누적된 빚이다. 현재 그는 베이징 서점에서 매달 600달러 정도의 수입을 올리고 있는데, "그는 봉급 전체가 분할 빚보증으로 잡혀 있다."라며, 여전히 식비와 집세 지급은 신용에 의존하고 있다.

"때로는 신용카드로 다른 신용카드 빚을 돌려막고 있다."라고 월스트리트저널은 전한다.

한편 중국 부모들이 자녀 집 장만을 돕고 있다는 점도 크레디트스위스 그룹의 이코노미스트 타오 씨는 위험 신호로 보고 있다. 일본은 1980년대에 비슷하게 몇 대에 걸친 부동산 매입 사례를 경험했다. "때로는 3대가 함께 담보대출 비용 납부를 돕기도 한다."라며 시장이 과열되었다는 신호일 수 있다.

그 직후 일본 경제는 폭락하고 부동산 가격은 바로잡혔다.

중국에서 당신의 사회적 신용과 금융 신용이 바닥을 친다면 무슨 일이 일어날까?

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원문 보기: Chinese Youth Dangerously Drunk On Debt As Grandparents Roll In Graves

부채의 역할과 중국의 그림자 은행, 바오샹 은행은 중국의 리먼 브러더스인가?

현대의 부분지급준비제는 결국 신뢰 게임이다. 대출자나 예금자가 거래 은행으로부터 돈을 떼이지 않을 거라 자신한다면 무너지지 않는다. 만일 신뢰가 깨지면 역사적으로 금융 공황과 예금인출 사태, 도미노 효과에 따른 금융 체계의 붕괴를 초래했다. 지난 5월 말, 중국 내몽고 자치구의 바오샹 은행의 얘기치 못한 붕괴로 인해 대체로 불투명한 세계 최대 금융 시스템 가운데서도 중국의 금융 시스템의 취약성에 대해 갑작스러운 조명이 이뤄졌다. 발생 시기도 매우 안 좋다. 급격한 국내 경기 둔화와 식료품 인플레이션, 미국과의 무역 전쟁 불확실성까지 결합했기 때문이다.

지난 5월 말 30년 만에 처음으로 중국 런민은행과 은행 규제 당국은 부실 은행(바오샹)을 인수했다. 공개적으로 인수한 걸 봐서는 그 목적은 일단 다른 은행에 대출 리스크를 관리하라는 메시지를 보내는 것이 분명하다. 그로 인해 세계 최대인 동시에 가장 불투명하고 규제가 미흡한 은행 시스템 가운데 하나가 도미노 같은 연쇄 붕괴를 초래할 뇌관을 건드렸을 수도 있다. 중국 중소 은행의 총자산이 규제 대상인 대형 중국 국영 은행의 자산과 대략 일치하는 것으로 추산되는 마당에 여기서 위기가 확산하면 난장판이 될 수 있다. 중국 정부가 바오샹 사태를 진정시키기 위해 이토록 신속히 개입한 까닭이 분명히 거기에 있다.

바오샹 은행은 외관상으로는 건실해 보인다. 2017년에 발표된 마지막 재무 보고서를 보면 2016년에 6억 달러의 이윤과 약 900억 달러의 자산, 2% 미만의 악성 대출이 나타난다. (바오샹의) 파산 충격은 2007년 미국의 서브프라임 모기지 은행 간 위기의 초기 단계와 다르지 않은 중국의 은행 간 대출 시장에서 리스크 위기의 증가를 만들었다. 이번 일로 국영 은행인 중국 런민은행은 어쩔 수 없이 구조적인 대규모 은행 위기에 대한 공포를 잠재우기 위해 현시세로 1,250억 달러 상당인 수십억 위안을 투입하며 모든 은행 예금을 보장한다고 공표할 수밖에 없었다. 그렇다고 이번 위기가 조기에 수습될 양상은 아니다.

중국이 인간 역사에서 가장 인상적인 건설 및 현대화 노력의 하나로 손꼽히는 것을 30년 조금 넘는 최단기간에 구축했지만, 문제는 모두 빚에 기초했다는 데 있다. 예로 도시 전체와 수십만 마일에 달하는 고속철도, 기계화된 컨테이너 항구 등이 그렇다. 빚의 작동 여부는 경제가 지속적인 이윤 증대를 하느냐에 달려있다. 경기 위축이 시작되면 그 후과는 헤아릴 수 없다.

이제 중국의 경기 둔화가 분명해지고 일각에서는 경기 후퇴까지 거론되면서 위험을 무릅쓴 중국 전역의 투자가 갑자기 지급 불능사태를 맞이할 수 있다. 각종 대출 기관은 갑작스레 신규 대출에 따른 리스크 여부를 재검토하고 있다. 자동차 부문이 최근 몇 달간 급격히 추락하고 있고 다른 산업도 마찬가지다. 설상가상으로 아프리카 돼지 열병의 심각한 확산으로 인해 중국의 돼지 개체 수가 전멸하면서 식료품 인플레이션이 거의 8%에 이르고 있다. 이런 상황에서 중국 런민은행은 새로운 금융 위기 촉발을 우려해 인플레이션을 조장하고 런민비 약세를 불러올 (돈 찍는) 인쇄기 작동을 단호히 거부하고 있다.

거기에 더해 엎친 데 덮친 격으로 중국은 해당 빚 가운데 수조 달러는 글로벌 달러 금융 시장에 의존한다는 것이 아킬레스건이다. 시기적으로 미국의 관세 부과 이전에도 수출에 의한 달러 수익이 감소하고 있으니 말이다. 중국이 1970년대처럼 세계 경제와 단절된 상태라면 단순히 중국 자체적으로 문제를 처리하고 부실 대출을 정리하고 은행을 재정비할 수 있었을 것이다.

중국의 부채 모델

결정적으로 중국의 신용 모델은 서구의 신용 모델과 같지 않다. 중국의 화폐 런민비는 아직은 자유로운 환전이 가능하지 않다. 미국의 경우나 유럽연합의 유럽중앙은행은 독자적인 민영 중앙은행이 화폐에 대한 통제권을 장악하고 있지만, 중국은 그렇지 않다. 중국은 완전히 국영 중국 런민은행이 통제권을 쥐고 있으며, 런민 은행은 다시 공산당의 중앙위원회에 보고해야한다. 중국의 거대 산업 재벌들은 민영이 아니며 국영 기업이다. 예로 세계 4대 은행과 세계 최대의 철도공사와 거대 석유회사 등이 그렇다. 그런 점은 분명히 큰 이점을 제공한다. 정부의 지시가 떨어지면 현실로 나타난다. 철도와 고속도로는 별 장애 없이 건설된다. 그러나 명령이 결함이 있으면 명령에 따른 또는 중앙집중식 계획 모델 하에서 오류가 극대화될 수 있다.

지난 2년 동안 중국은 통제 불능의 "대차대조표외항목" 혹은 경제 전반에 퍼진 그림자 은행 대출 폭탄이 터지지 않도록 어떻게 바로잡을 수 있을지 우려가 분명히 있었다. 2008년 리먼 사태 이후 중국은 막대한 규모의 건설 사업에 자금을 투입했다. 자금 투입의 목적은 40년 전만 하더라도 전 세계 최빈국 중의 하나였던 나라를 현대화하고 경기 수축과 실업 및 사회 불안을 막고자 함이었다. 2013년 이후 중국은 야심 찬 일대일로 시책을 지출 목록에 추가했다. 일대일로가 추가된 이유는 내수 경제가 포화상태에 이른 마당에 일정 부분 중국의 강철 산업과 인프라 산업의 성장 속도를 유지하기 위함이었다.

2008년 글로벌 리먼 사태 당시 중국 정부의 부채는 풍선처럼 확대되어 다른 국가와 비교가 불가할 정도였다. 2009년 중국의 통화 공급량은 20조 달러(133조 위안) 상당으로 거의 400% 늘었지만, 중국의 연간 국내 총생산은 불과 8.4조 달러 증가에 그쳤다. 이는 본질적으로 지속할 수 없다. 그와 같은 막대한 통화 팽창 과정에서 단지 오늘 바오샹 은행 하나 이외에 추가로 부실 은행이 있지 않겠냐는 의심이 있다. 그러나 현시점에서 중국의 금융 규제는 여전히 초기 단계에 머물러있기 때문에 누구도 파산 전염에 따른 진짜 리스크를 알지 못한다. 중국도 다르지 않다.

은행 간 리스크도 불명확

이들 수치에 내포된 대출에서 문제는 (국영 은행 시스템의 일부가 아니라 느슨한 규제를 받던 중소 규모의) 소위 그림자 은행이 발행한 신용이 제대로 관리되지도 않은 관계로 그들이 생산한 고위험 대출로 인해 현재 광범위한 채무 불이행과 파산 위험에 직면해 있다는 점이다. 바오샹 은행의 붕괴로 인해 갑자기 모든 이목이 그러한 리스크에 집중되게 되었다.

대형 은행들은 은행 간 시장을 통한 소형 은행에 대한 대출 지속을 주저하게 되면서 차입 금리를 인상할 수밖에 없다. 바오샹 사건은 "별도의" 사건이라는 중국 런민은행의 해명으로는 마음이 놓일 것 같지 않다. 블룸버그는 2019년 일사분기에만 약 58억 달러 상당의 국내 채권에 대한 채무불이행이 발생했는데, 이는 전년 대비 3배를 넘어간다고 추산했다.

중국 런민은행과 중국 정부 당국은 이런 사태를 수습하기 위해 지역 그림자 은행 혹은 여타 여신에 따른 위험을 줄이길 희망한다는 의사를 그간 수개월에 걸쳐 분명히 밝혀왔다. 그러나 중국이 경기 둔화 상태에서 연쇄적 파산 사태를 촉발하지 않고 지역 은행의 위험한 여신을 억제하기가 그리 녹록하지 않다.

예상치 못한 바오샹 붕괴 여파로 중국 은행 간 대출시장이 갑자기 위기로 몰렸다. 중국 당국이 위기를 진정시키기 위해 충분히 행동에 나서고 있는지, 아니면 더 많은 경제적 어려움, 파산, 실업을 야기할 은행 간 여신을 통해 물밑에서 벌어지는 소규모 지역 은행이나 그림자 은행에 대한 대출 수도꼭지를 조용히 잠그고 있는지 아직 명확하지 않다. 모든 신호가 좋지 않은 상황에서 6월 24일 중국 런민은행 혼란을 수습하는 가운데 유동성이 유지될 수 있도록 90일 단기 기업 어음을 최대 세 차례 이상 차용할 수 있도록 (대출) 중개업자에게 선택권을 주겠다고 6월 24일 발표했다고 경제지 카이신은 전했다. 이는 분명히 시간벌기용 땜빵이다.

6월 초에 중국 정부가 이미 막대한 기반시설 확충을 위한 차입을 확대하려는 지방 자치단체에 청신호를 발신한 것도 중국이 우려하는 다른 신호이다. 지방 정부 공무원들은 철도 및 고속도로를 포함한 새로운 인프라 프로젝트에서 자기 자본으로 산정할 수 있도록 채권 판매 수익을 이용할 수 있게 되면서 부채 규모가 산더미처럼 늘어난다.

류쿤 중국 재무장관은 5월까지 5개월간의 지방과 지역 및 국가 재정 상황에 대한 보고서를 발표했다. 그 수치 보면 중국 정부가 발표한 인플레이션 및 자산 거품을 잡겠다는 정책과 비교해 고무적이지는 않다. 그는 전체 정부 수입이 전년 대비 3.8% 증가했다고 언급했다. 세수는 대폭 감세로 인해 단 2.2% 증가하는 데 그쳤다. 동시에 정부 지출은 매년 12.5%씩 증가했다. 이에 대해 그는 정부가 격차를 줄이기 위해 " 10% 이상"의 긴축을 요구할 것이라고 발표했다.

중국은 매우 지적이고 근면한 사람들에 의해 운영되고 있다. 그 점에서는 의심의 여지가 없다. 그러나 쉽게 나온 돈인 지니를 큰 불상사 없이 호리병에 가두려면 특별한 기술과 약간의 행운이 따라야 한다.

2019년 초 중국의 대외채무는 공식적으로는 2조 달러 미만이었지만, 단기 부채는 그중 3분의 2에 달한다. 비공식 보고에 따르면 거대 국유 기업이 빌린 달러나 유로 형태의 저금리 외국 차입금은 그보다(공식 채무보다) 훨씬 많다. 아무도 정확한 수치는 모른다.

이러한 현재 상황은 중국 정부가 바오샹과 같은 은행 위기를 제대로 제어하고 있는지, 중국 금융 시장을 세계화의 일환으로 외국 기업에 개방할지를 진지하게 고민하는 지를 보여주는 시험 무대가 될 것이다. 중국은 인상적인 경제를 유지하기 위해선 서구 은행과 좋은 협력이 필요하다.

지금까지 중국은 포스트 1990년대 세계화 모델의 확실한 승자였다. 향후 몇 달간 중국 정부가 어떻게 자국의 은행 문제를 관리하느냐 여하에 따라 그런 대단한 기록이 계속될지 결정할 수 있다. 진정한 도전이 아닐 수 없다.

윌리엄 엥달은 전략적 리스크 컨설턴트 겸 강연자로, 프린스턴 대학교에서 정치학 학위를 받았으며 석유와 지정학 부문 베스트셀러 저자이다. 이 기사는 애초 온라인 잡지 "뉴 이스턴 아웃룩"이란 온라인 잡지에 독점 기고한 글이다. 그는 세계화 연구 센터(CRG)의 연구원이다.

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원문 보기: The Role of Debt and China’s Shadow Banking System: Is Baoshang Bank China’s Lehman Brothers?

'이런 일은 난생처음 본다', 중국 돼지고기 가격 기록적인 폭등으로 정신 못차릴 정도

누구나 1마일 밖에서도 훤히 보이는 것이겠지만, "돼지 에볼라" 발병으로 여전한 돼지고기 가격 붕괴와 계속되는 대미 무역 전쟁의 결과는 눈여겨볼 지점이다.

아래 도표로도 알 수 있듯이 중국의 돼지고기 가격은 지난 2주 만에 최고치를 기록하면서, 미국과의 무역 전쟁 와중에 식품 가격 인플레이션을 억제하려는 중국 정부에 부담을 주고 있다. 심지어 나라의 생산자물가지수가 3년 만에 처음으로 마이너스를 기록하면서 중국의 운신 폭이 줄었다: 치솟는 식품 가격 폭등을 억제하거나 경제 활성화와 (우리가 2주 전에 논의한 내용처럼) 분노한 대중의 반발을 감당 등에서 꼼짝 못 하는 상황이 된 것이다.

점심 경단(만두)이나 매운 마파두부 요리에 사용되는 중국이 선호하는 단백질원인 돼지고기 가격이 중국에서 8월 9일이 낀 주 이후부터 단 2주 만에 18% 치솟았다. 이게 작년보다 50% 이상 오른 가격이다. 중국 상무부 자료에 따르면 8월 23일이 낀 주중 돼지고기 가격 평균이 킬로당 31.77위안이었다(파운드당 2.02달러).

가격 상승의 원인은 잘 알려져 있다: 아프리카 돼지 열병이 중국과 아시아 전역에서 맹위를 떨치면서 돼지고기 공급이 전멸했다. 중국 농림성이 발표한 자료에 보면 7월 돼지 사육이 전년 동월 32%나 감소했다. 일부 분석가들은 "돼지 에볼라"가 진압될 즈음이면 2019년 생산이 50% 이상 감소할 수 있다고 예상한다.

상하이에 있는 인터내셔널 에프씨스톤 소속의 다린 프리드리히스 아시아 상품 수석 분석가는 월스트리트저널과의 대화에서 이렇게 말했다. "물가가 어디로 움직일지 알기 어렵다. 우리는 미지의 영역으로 들어섰다." 그는 자신의 식료품 비용에서 차지하는 돼지 옆구리살이 11월 이후 32% 증가했고, 폭 찹(돼지갈비살)은 1월 이후 32% 증가했다고 말했다.

앞서 8월 보도했듯이 돼지고기 가격 급등과 채솟값 상승은 이미 7월 소비자물가지수 2.8% 상승의 주요 원인으로 생산자물가지수가 마이너스를 기록했음에도 18개월 만에 가장 빠른 속도를 보였다.

중국의 장바구니 물가의 핵심 요소인 돼지고기 가격 27% 급등은 헤드라인 인플레이션(월간)을 0.59% 상승시켰다. 시기적으로 이 이상 더 나쁜 시점에 (인플레이션이) 찾아올 수는 없었을 것이다: 미국과 중국 사이 무역 전쟁으로 인해 미국산 돼지고기에 대한 중국의 관세도 미국산 육류 가격 상승에 이바지했다.

전통적으로 중국인은 대개 다른 고기보다 훨씬 많이 돼지고기를 먹는다. 사실 중국은 단일 국가로 세계에서 돼지고기를 가장 많이 소비한다. 그러나 베이징의 한 도매 시장 고객은 월스트리트저널과의 대화에서 이젠 그녀의 가족이 돼지고기보다 닭고기를 더 섭취하고 있다고 말했다. 실제로 돼지고기 가격이 감당하기 어려운 수준으로 상승하자 소비자의 구매 습관이 변하면서 다른 육류 가격도 끌어올리고 있다. 닭가슴살은 1년 전보다 약 20% 더 비싸고, 오리 가슴살은 톤당 14,600위안으로(2,125달러) 거의 3배로 뛰면서 하룻밤 사이에 백만장자 오리 농가까지 만들어냈다.

돼지고기 가격이 당분간을 떨어지지 않을 듯하다고 호주뉴질랜드은행의 수석 이코노미스트 베티 왕은 말했다. 그녀는 농부들이 너무 많은 돼지를 살처분해서 다시 공급이 예전 수준으로 복귀하려면 시간이 좀 걸릴 것이라고 말했다. 그녀는 사람들이 식량 인플레이션이 상승한다고 느끼게 되면 대응 정책 마련에 나설거다."라고 덧붙였다. 다만 어떻게 중국 정부가 국내 농가를 어떻게 신속하고도 손쉽게 대체재를 수소문할 수 있을지 불분명하다.

중국 정부는 상황이 정상화될 때까지 트럼프 정부의 아이디어를 차용해왔다: 도매 시장 바깥에는 정부가 돼지 도축장을 상대로 정부 보조금을 광고하는 붉은 현수막이 내걸렸다. 정부는 물가에 대한 압력을 완화하기 위해 농장과 도축장을 압박해 생산량을 늘리려고 노력해왔으나 돼지 사육량은 계속해서 감소하고 있다.

베이징에서 20년 가까이 돼지고기를 판매해 온 판매상 샤오퉁은 "이런 일은 난생처음 본다"라고 말했다. "매일같이 돼지고기 가격이 더 상승한다." 가격이 너무 비싸 소매 고객들뿐만 아니라 사업체들도 더 이상 돼지고기를 살 수 없다고 그녀는 말했다. 그녀는 심지어 지역 식당이나 건설 회사들과 같은 그녀의 오랜 고객들도 구매를 줄이고 있다고 말했다.

설상가상으로 단기 재고가 고갈되게 되면 또 한 번 큰 폭의 물가 폭등이 예견된다. 판천준 라보뱅크 수석 분석가는 냉동 돼지고기의 저장량도 최근 몇 달 동안 감소한 것으로 보인다고 말했다.

한편, 중국의 돼지고기 수입은 2분기에 60% 이상 증가했지만, 외국산 물량 확보에 제약이 있거나 더 비싸다. 특히 미국산에 대한 중국의 관세 탓이 크다. 베이징은 작년에 미국산 돼지고기에 대해 총 50%의 새로운 관세를 부과했으며, 6월에는 캐나다산 돼지고기 수입을 중단했다.

돼지고기 가격은 현지 식단에서 중요하기 때문에 중국 정부의 걱정거리였다. 중국 소비자는 1인당 연간 67파운드를 소비하는 반면 미국의 1인당 소비량은 연간 51파운드 정도라고 경제협력개발기구의 자료는 전한다.

마지막으로 엉뚱한 얘기를 하나 하자면: 대략 1년 전에 인터넷의 어두운 구석에서 나돌던 "온건한 제안"이 있었으니, 그것은 바로 트럼프가 무역 전쟁에서 승리하고, 사회적 폭동을 촉발할 목적으로 꼭 해야 할 것이 있다면 중국이 선호하는 식량 공급원에 영향을 미치는 치명적인 전염병을 촉발하면 된다는 얘기였다. 누군가는 언급한 제안이 결국에 미 대통령 집무실까지 전달되지 않았을까 하는 의문이 들기도 한다.

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원문 보기: "I've Never Seen Anything Like This": China Reels As Pork Prices Explode To Record Levels